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何为升水铜平水铜及其利弊


升水交割制度是在特定时期,由交易所人为制定的政策性产物配对时对接货的会员单位规定升水和平水铜仓单的分配比例。
 
     按照上海期货 交易所交割制度的规定,注册铜分为标准品和替代品两种不同的交割等级。前者为标准阴极铜,后者包括高纯阴极铜和LME 注册阴极铜。其中达到高纯阴极铜标准并经交易所认定的注册铜实行升水交割,升水幅度为110元,俗称“升水铜”;其他国产品牌和进口LME注册铜则按标准级交割,不享受升水,习惯称作“平水铜”。目前,在所有注册品牌中,仅有下列五个品牌享有升水:江西铜业的“贵冶”牌、铜陵有色的“铜冠”牌、云南铜业的“铁峰”牌、金隆铜业的“金豚”牌,以及张家港联合铜业的“铜鼎”牌,其中前四个品牌已在LME注册。升水铜尽管牌号不多,但都属于国内大型铜厂所有,且占国内总产量的一半以上。
 
     注册铜实行升水交割制度沿袭于以前的上海金属交易所。当初制定该制度主要基于以下考虑:一是区分和平衡国产铜不同品牌之间的品质差异。国内铜厂因所采用的工艺设备和技术不同,所产铜的品级和质量也存在差异。一些国营大厂的产品能达到较高品级,即符合国标GB/T467-1997高级阴极铜规定,纯度可达99.9935%;而一些中小厂家的产品仅能达到国标GB/T467-1997标准阴极铜规定,铜加银含量不小于99.95%。二是出于保护和扶植国内主要铜厂的需要。铜属于战略物质,当时国内铜产量十分有限,严重依赖进口。而国内铜企业普遍规模不大,缺乏竞争优势,实行交割升水制度,可在一定程度上起到保护国内铜厂发展的作用;三是在上海金交所成立之初,为了吸引国内大型铜厂积极参与铜期货交易和保值交割,交易所在制定交割制度时,不可避免地对这些厂家的铜交割实行一定的政策倾斜。
 
     但这种交割制度一直沿革下来,所暴露的弊端越来越明显,并日益引起市场参与各方对其合理性提出质疑。
 
     首先,升水交割制度是在特定时期,由交易所人为制定的政策性产物。因时过境迁和缺乏市场定价机制,而逐步与国内和国际市场脱节,丧失其存在的合理性,并引起市场利益各方的异议。
 
     第一,消费者认为升水铜尽管质量较好,但使用成本过高。许多用户只需使用一般品级的平水铜,若在交割时被迫接下升水铜,就得额外承担110元升水成本。即便那些因产品质量和生产工艺要求必须使用高品级铜的用户,也尽量选择具备同样品质的进口铜代替,以省掉升水费用。因此,升水交割制度未考虑消费方面不同用户群对不同等级铜的需求差异。
 
     第二,进口商认为,进口铜的品质并不逊色于升水铜,有些如智利CCC牌号甚至优于一些升水铜,却不能享有任何升水,显然有失公平。
 
     第三,一些平水铜厂家也不服气,自己的铜比那些升水铜也差不到哪儿去,凭什么就要少卖110元?他们认为升水交割制度不太合理。例如金川和大冶的铜在改进质量后,也基本能达到升水铜的品级标准,在现货市场上很紧俏,但交割就不合算。事实上,现货市场平水与升水铜之间的差价很少真能达到110元,一般也就在几十元之间。
 
     其次,由于升水交割制度固有的缺陷,导致升水铜大量沉积在交易所仓库。造成此种现象的原因具体表现在:
 
     第一,由于升水铜在现货市场流通相对不畅,其厂家更乐于选择注册成仓单进行实物交割,这不仅解决了销售问题,还可取得高于在现货市场销售的额外升水收益。因此,个别厂家甚至将自己的升水铜拿去交割,然后再到现货市场收购其他平水铜履行现货交货义务;而进口铜和一些质量较好的平水铜因在现货市场畅销,不仅能卖出好价,还可省掉不必要的交割费用,大都不愿选择交割。此长彼消的结果是,进行实物交割的升水和平水铜比例日益失调。
 
     第二, 以前因
沪铜 合约间基差较大,吸引不少交易商接下现货抛到远期,进行跨期套利交易。由于套利商并不在意所接仓单是否升水,有的甚至特意到现货市场以相对较低价格收购升水铜仓单,或进行仓单串换,专门用于套利交割,以牟取额外差价。但下半年随着基差的大幅收缩,套利机会消失,结果前期大量交割的升水铜不断沉积在交易所仓库,并成为导致库存膨胀和高企的因素之一。
 
     第三,在缺乏套利商接货的情况下,交割接货的就变成了实际用户。由于许多用户只要平水铜,结果使交易所库存铜的结构日趋畸形,即平水铜越来越少,而升水铜比例越来越大,且这种失衡现象随着库存的下降而更显突出。有人形象地指出,目前的升水交割制度使交易所及其指定仓库变成了一些升水铜的“蓄水池”,而升水铜仓单则几乎变成套利交易和抵押融资的专门工具。
 
     最后,由于交易所仓库升水铜与平水铜比例严重失调,致使许多用户不愿接升水铜,而对数量十分有限的平水铜仓单则趋之若鹜,交易所被迫在交割配对时对接货的会员单位规定升水和平水铜仓单的分配比例。据了解,近几个月交易所掌握的分配比例为,平水铜仓单大约只有10%-20%,而升水铜则高达80%-90%,许多实际用户对这种接货交割限制怨声不断。同时,在每个月交割前,一些用户都四处寻找平水铜仓单持有者来进行期转现,以避免到其正常交割时接到升水铜,尤其是那些根本不需要使用高品级升水铜的用户。
 
     对于现存升水交割制度所带来的种种弊端及其不合理性,业内人士一直呼吁及早加以解决。但对于如何解决则众说纷纭,大致存在以下几种选择方案:
 
     其一,逐步取消升水交割制度。但问题是,一旦取消升水,则这些升水铜所属厂家不仅以后无法再享受升水优惠,还得被迫承担处理现存仓单所出现的损失,其难度是可想而知的,这就存在利益平衡问题。因取消升水而产生的技术性问题其实并不难解决。可先制定一个取消的时间表或宽限期(如一年),让升水铜厂家可以逐步调整其保值和交割计划,同时也让市场有足够的时间来消化现存的升水铜仓单;对于最后仍剩余的仓单,可仿照原“上冶”牌(即目前的“鑫冶”牌)取消升水时的做法解决;而在规定的宽限期内,新生成的原属升水铜品牌的仓单不再享受升水待遇。取消升水将对消除目前升水铜大量沉淀在交易所仓库的反常现象产生立竿见影的效果,曾长期滞留在交易所仓库的“上冶”牌升水被取消后,很快就流出仓库并进入流通即为例证。不过,也有人担心,如果取消升水交割,那些品质较差的平水铜可就销售困难了,市面上流转的仓单或仓库里堆放的现货铜就可能大都被这些原来的平水铜所取代,产生新的不正常现象。
 
     其二,调整升水幅度,缩小升水和平水铜之间的价格差异,以平衡供需双方之间的利益冲突。但升水幅度究竟多少合适,并为市场相关各方所能接受,应在广泛征求市场各方的意见后予以确定。
 
     其三,实行浮动升水制度。交易所根据一段时期内交割时对不同等级铜的需求程度,同时结合不同等级铜在现货市场的销售价格差异,来定期调整升水幅度。当然,这会增加交易所的工作量和难度。另外,市场处于不同价格水平时,采用固定的升水标准也是不太合理的。例如当
铜价 为30000元时,110元升水的比例只有0.36%,但当铜价为15000元时却翻一番达到0.73%,因此,是否也应根据铜价水平的高低对升水幅度适当做出相应调整?
 
     其四,比照现货仓单交易方式,专门设计一个电子交易盘,在进入交割月后,对准备交割的品牌加以标明,通过市场竞价方式,自动调节不同品牌之间的交割差价,并自行配对。即不同品牌之间的升水幅度,甚至交割配对完全由市场机制来确定。
 
     最后,对进口铜实行无差别待遇,进行同等幅度的升水交割。其实, LME注册铜基本能达到国内高级阴极铜质量标准,有些品牌如智利CCC牌甚至超过国内一些升水铜的品质,在现货市场的售价也比升水铜高,但就是不能进行升水交割。而且,目前国内的5个升水铜品牌中已有4个在LME注册,假设这些品牌出口后又被国内企业“进口”,是该当升水还是平水铜处理?另外,LME注册铜之间的质量实际上也是存在差异的,如智利、日本及韩国的一些品牌质量较好,其他如印度和菲律宾等国生产的则相对差一些,但LME并未因此实行升贴水制度。因此,国内要么取消升水制度,与国际接轨,要么国内外一视同仁,对不同品牌进口铜也根据其实际品质和市场认可程度加以区分,实行升水交割。